国金证券固定收益类基金2012年2季报分析,国泰基金吴晨

发布时间:2019-10-09  栏目:债券  评论:0 Comments

摘要:股市战局胶着,债市亦风波不断。
债券基金有助于分散投资风险,是资产配置中不可或缺的重要组合。然而,自去年底债灾发生后,债市迎来持续调整压力。今年5月,在去杠杆监管背景下,债市再次遭受重挫,期债一度八连跌,5年期国债期货TF1706合约则创下年内新低…

图片 1
2010年4月起担任国泰金龙债券基金的基金经理
吴晨

图片 2
国泰基金 吴晨

  
防控风险缩短久期,顺应趋势优化结构

  股市战局胶着,债市亦风波不断。

  从2001年踏入基金行业至今,吴晨的从业经历已接近十年。从股票交易员、债券交易员做起,也从事过货币、债券、专户和保本等多方面的投资研究,总体而言,吴晨的职业之路始终落在固定收益这个领域。

  ·人物简介·

  基本结论

  债券基金有助于分散投资风险,是资产配置中不可或缺的重要组合。然而,自去年底“债灾”发生后,债市迎来持续调整压力。今年5月,在“去杠杆”监管背景下,债市再次遭受重挫,期债一度八连跌,5年期国债期货TF1706合约则创下年内新低。

  经过这些年的历练之后,吴晨对于各类型产品的投资目标和投资限制都有了自己的认识:“专户投资的粘性更大一些,变动不会特别大,尤其是年金这一块,主要靠获取静态收益。债券基金主要依靠大类资产配置,而货币基金对于流动性的要求特别高,要在控制流动性的前提下做好一些短期性的利差判断。”而今年四季度之前,惨淡的市场情形,令一些职业投资人也措手不及。城投债风波等黑天鹅事件,引爆了市场的恐慌意识,转债市场大幅下跌,货币市场利率飙升,债券市场各期限品种的收益率均明显上升。在此过程中,吴晨管理的国泰金龙债券基金因为重仓可转债品种,也承受了不小的压力。虽然基金净值现已回升不少,但这让在2010年为国泰金龙债券基金赚取了收益率排名前列的吴晨心有所感:预测市场太难,以后要控制投资组合的波动率,要发挥自己长于策略投资的优势。

  吴晨,硕士研究生。2010年4月至今任国泰金龙债券基金基金经理。

  趋势性行情难再现,不宜大比例加仓

  机会总是在下跌途中悄然显现。近日,有分析人士认为,债市继续调整的空间已然不大,而多家基金公司更是发行新债基,静待债市拐点。

  本报记者 田露

  2001年6月加入国泰基金,历任股票交易员、债券交易员;2004年至2005年,赴英国城市大学卡斯商学院金融系学习;2009年4月至2010年3月担任国泰财富管理中心投资经理;2010年9月至2011年11月担任国泰金鹿保本基金基金经理。

  在债券基金的大类资产配置上,考虑到经过上半年的慢牛行情后,债券收益率进一步下行空间相对有限,因此不建议继续大比例投资杠杆产品。不过,在结构性机会犹存的市场环境中,基金可从久期调整、组合结构的角度来把握投资机会。基金产品选择上,可优选善于把握震荡市场环境及结构性行情的产品,但需要注意的是,对于高杠杆的分级基金B端,经过上半年的飙升后面临阶段调整风险,且对择时能力要求较高,宜尽量规避。

  瞄准债市配置良机,国泰基金于近日开始发行一只新的债券型QDII—国泰中国企业信用精选债券型基金(下称“国泰中国企业信用”)。《投资时报》记者获悉,该产品主要投资于境内高等级信用债及境外高收益信用债,通过前瞻性市场研判,力求准确把握境内外收益率变化,并根据两个市场的风险收益比动态调整境内外投资比例,以期达到1+1>2的目的。

  追求可持续业绩

  证券时报记者 张哲

  立足防御,逐步缩短组合久期

  在固定收益领域深耕多年的国泰基金,打造了资历深厚的金牌投研团队,堪称业内以稳制胜的典范,旗下产品屡获基金业最权威的“金牛奖”。就在今年,国泰金龙债荣膺最具含金量的“五年期开放式债券型优胜金牛基金”(《中国证券报》,2017年4月),说明国泰基金的管理能力得到投资者和业界的认可。

  “股债双杀的情况确实很少见。”这些天正忙于国泰信用互利分级债券基金发行工作的吴晨,聊起今年的债券市场,也不禁感慨了一把。

  吴晨应该是国泰基金最年轻的基金经理之一。不过,却也应该算是国泰基金最“老”的基金经理。从2001年入职国泰基金开始,吴晨的职业履历就和国泰基金有着极深的渊源,“两进两出”的经历让他更珍惜公司所给予他的施展投资才华的平台。

  就接下来债券市场环境来看,在通胀再度抬头和经济触底回升之前,债券市场仍然面临较好的投资环境,但对接下来的债券市场表现也不宜过度乐观,一旦CPI底部拐点得以确认,债市将受到经济企稳、政策放缓、资金分流等多方面因素的冲击。基于此,建议投资者通过缩短久期、提高信用等级等手段逐步降低风险。中高等级债券已经毫无估值优势可言,建议即刻缩短久期;而中低评级债可待收益率继续大幅下行后再择机所短久期。

  国泰基金为何能在跌宕起伏的市场中始终保持平稳步伐?

  “其实今年也是这么多年来少有的纯债容易赚钱的时候。在我的印象中,只有2008年和今年是这样的情况。”回想起来,吴晨在今年波动剧烈的债市中也看到了机遇。“城投债在跌幅最大的6、7月份,估值从104元、105元跌到94元、93元的水平,看起来跌得很惨,但其实很多品种都是从一级市场按票面价值买入的,即使跌掉几元钱,最后还是正收益。只是一般债券基金都会有20个点的权益仓位,而且6、7月份的时候,大家都认为政策存在放松的迹象,觉得权益市场有一定机会,所以对新股、增发就会多关注一些,包括可转债。”吴晨说道。

  市场出题 策略应对

  契合市场趋势,哑铃配置关注信用债和转债

  日前,国泰基金绝对收益投资(事业)部负责人、国泰金龙债基金经理吴晨在接受《投资时报》记者采访时,详解了公司固收产品的布局思路和投资逻辑。

  “我觉得今年债市给我们的一个教训就是:以后还是要回归产品设计本原。毕竟债券基金的投资者要求的还是收益的平稳增长,如果追求相对排名,就容易在大类资产配置上走得偏一些,带来的问题就是,一旦市场风格切换,如2008年和2009年,那么业绩波动就会很大,对于投资者来说就会产生伤害。我们公司明年在债券投资这一块,风格会有一些变化,会更强调绝对收益,淡化排名。”谈起这些,吴晨表述得很坦率。

  2001年6月,大学毕业后的吴晨加盟国泰基金。当时的中国基金市场还只有封闭式基金,距离第一只开放式基金的诞生也还有几个月。吴晨在国泰第一阶段的工作刚开始起步,从股票交易员、债券交易员做起,用吴晨的话来讲“涉足范围杂而广”。三年的第一线交易经验积累让他受益至今,逐步形成了非常敏锐的投资动机把握能力。

  从券种配置角度来看,基金经理报告中绝大部分基金经理继续强调信用类债券的配置价值,不过相较于前期的资本利得收益,后市更多的是看重其绝对票息较高的持有价值,尤其是在当前债券市场上有压力、下有支撑背景下,对高票息且具有一定下行空间的中低评级及城投债的偏好明显。

  产品业绩长期稳健

  “淡化排名”说起来轻松,实际上要化解这种压力并不容易。2004年时,在国泰基金(微博)工作了三年的吴晨曾去英国伦敦进修一年,学习金融方面的课程。谈起这段经历,吴晨并没有把它当成纯粹的学习过程,而更愿意看作是一段人生体验。

  几年后,吴晨获得了公司资助的赴英国深造的机会,成为欧洲赫赫有名的英国城市大学卡斯商学院金融系的一名学生。

  在接下来的基金选择上,可参考基金二季报重仓债券情况、最新信用债等级评定,并结合公司固定收益团队实力、投资管理能力等因素,从中低等级信用债角度精选相应持券结构的基金产品,包括天治双盈、招商收益、中银信用、易方达稳健收益、鹏华增利、华安债券等基金可进行关注。

  作为“老十家”基金公司,国泰基金已经历19年风雨考验。其坚持洞见价值、稳中求进,收获了数百万投资者的信任。

  “老师大多是伦敦金融城里一些功成名就的人物,很多投资总监下班后来给我们讲当天的市场情况,一起讨论当时特定情况下的投资策略,如如何套利之类,实战性很强。另外,课余也经常有美林、Bloomberg等机构举办的活动,总体上感觉有比较强的投资氛围。去看一看,感受一下,挺好。”数年之后,吴晨回忆起来,对当时的情景还留有鲜明的印象。

  卡斯商学院地处伦敦金融城,当地云集了数百家国际金融机构,保险、基金、银行、外汇等市场成熟发达。卡斯商学院的学生自然是近水楼台先得月,授课老师不少是白天在这些机构上班,晚上在卡斯授课,授课内容也偏重实战。“老师可能是摩根士丹利的投资总监,告诉你今天的金融市场发生了什么,然后训练我们如何做出判断,类似的实战操作课程训练比较多。”与此同时,对于吴晨而言,近水楼台的另一个便利就是,金融城的活动非常多,美林、布伦博格等众多机构各类投资相关的论坛成为卡斯商学院学生接触一线证券市场的大课堂,至今吴晨仍然怀念当时的那段“美好”的海外求学经历。

  此外,在经历了利率债-高评级信用债-低评级信用债的结构性行情轮动后,可转债有望在接下来的债券市场表现中粉墨登场。从系统性风险角度来看,当前转债的估值水平仍有继续上升空间,而且在股市相对吸引力上升过程中,估值溢价将进一步修复,相关基金产品可侧重关注。

  在固收领域,该公司在业内较早展开探索,早在2008年就搭建起较为完备信评框架,多年来积累了丰富的投资经验。

  除了氛围,海外投资者相对成熟和理性的态度也使吴晨感觉到了不同。“国外做投资不太看重排名,他们主要是做一个基准,能战胜基准就OK了。当然,这可能也是因为投资者可以通过投资顾问自己进行一些资产配置,他们完全可以配95%的股票基金,如果看好债市,再配5%的债券基金,而不用采取在基金内部进行配置这种方式。”

  其实,吴晨的职业履历中,最具有戏剧性的应该是他两进两出国泰基金。2005年,留学生活结束后,吴晨回到国泰基金,不久便以基金经理助理的身份管理国泰的货币基金。

  货币基金回归本质,活期存款升级替代产品

  据了解,国泰基金目前已成立固收产品覆盖纯债基金、一级债基、二级债基、被动指数债基、货币基金等多个品种。

  “首先在固定收益产品设计上,我们就和国外不同。国内的债券基金说到底还是一个混合型产品,对业绩影响最大的是大类资产配置。股票型基金如果仓位是60%和80%的区别,那么基金经理还可以通过行业和个股的选择来弥补差异,但是对于债券基金来说,配置10个点还是0个点的权益资产,所带来的就是方向性的差异了,体现在业绩上可能就是一个在涨,一个在跌。所以这方面要格外敏感。”

  但在2008年他曾短暂离开过国泰基金而在外历练,待到2009年重回老东家时,他开始接管从专户理财、保本基金、债券基金等多个固定领域产品线的投资,当初骑着自行车上班的男生开始成长为能够独当一面的基金经理。

  作为现金管理工具,货币市场基金着重满足流动性需求,更多的是为投资者提供短期闲置资金的投资渠道,而不是过分追求短期高收益。对于手中暂时有闲置资金的投资者而言,可以作为活期存款的升级替代品种。

  多只明星产品在市场上崭露头角,最突出的便是三度获得“金牛奖”的国泰金龙债。该基金属于一级债基,从券种配置来看,其保持一定的杠杆操作,重点持有企业债和短融资产。

  谈起这种无形的压力,吴晨笑着说,有部分投资者是“既要绝对收益,也要相对排名”,在上涨时希望债券基金涨得很快,在下跌时又不肯接受负收益。不过,他也表示,相对平稳的、可持续增长的业绩,今后将是国泰基金固定收益团队努力的方向。

  “我的长处是善于把握策略。”当被问及投资优势,吴晨如此回答。确实,在卡斯商学院,海外第一线的投资经理言传身教之下,国内相对简单的固定收益市场给出的各类命题,他自然应对自如。“面对市场给出的不同命题,基金经理必须要做出自己的判断,必须做出多个可能的应对策略,每一种可能出现的概率多大,应该做出更为理性的决策。”

  具体品种选择方面,结合当前的市场环境,综合考虑收益性、流动性、安全性等多方面因素,建议投资者选择历史业绩居前且稳定性较好、资产规模较大的、组合久期调整灵活的基金品种,具体来看,博时现金、华夏现金、南方增利、广发货币、招商增值等产品可重点关注。

  2012年至2016年5年间,国泰金龙债不仅年年跑赢业绩比较基准,而且全部实现了正收益。截至2017年7月25日,最近五年其回报率为36.28%,2003年12月成立以来总回报率为113.8%,年化回报率为5.73%,是名符其实的长跑健将。

  长于策略操作

  “比如说,近期存款准备金率下调,尽管从前面一段时间来观察市场并没有下调的预期,但是可以肯定的是,如果存款准备金率下调对债券市场是利好,而不下调的话,整个市场货币政策趋势依然是朝着可能宽松的方向去,不会再收紧。在这个背景下,管理债券基金的不二选择就是拉长久期,在控制风险的情况下维持相对激进的投资组合。”聊起投资,吴晨总是滔滔不绝,“对权益类资产来说,如果存款准备金率不下调,对权益类市场将会形成利空。如果下调,则要看市场如何解读:会认为是货币政策全面放松的信号,还是经济出现了明显下滑?前一种情况不排除权益类投资存在一定的机会。两相对比,大类资产配置上,一定是选择债券,这是确定性的投资机会的。”

  二季度债券基金净值涨势喜人,净申购20% 

  再比如二级债基国泰双利同样有不俗表现,最近五年回报率为42.73%;2009年3月成立以来总回报率为72.65%,年化回报率达到6.74%。

  市场对于债券基金经理在宏观经济形势和政策的判断方面要求较高。对于这个问题,吴晨思索了一下说:“预测太难了,总体上看正确的概率都是有限的。我觉得我的长处在于做策略这一块。”

  用做绝对收益的心态

  2012年2季度,国内经济增速延续1季度下滑态势,为托底经济政策预调微调力度加大,央行相继下调存款准备金率和存贷款基准利率,资金面整体相对宽松,在此背景下,债券市场走出一波牛市行情,利率产品及各等级信用债价格全面上涨,而进入6月份以后,资金紧张导致利率中枢快速抬升,市场再度步入盘整。从二季度整体情况来看,中债综合指数上涨2.12%;从券种表现来看,企债指数表现最好,上涨3.21%,转债指数在溢价修复过程中攀升1.73%,国债指数涨幅也接近1%。

  此外,国泰民安增利、国泰信用互利分级等产品,成立以来回报率都超过40%,为投资者赚取真金白银。

  在不同的情况下如何控制风险?特定事件对于市场的影响如何、概率分别有多大?在不同形势下该如何做、如果预期落空如何纠偏?这些都是吴晨理解中的策略投资问题。说到细处,他以今年11月最后一天央行突然宣布下调存款准备金率为例:“在存准率下调之前,债市形势也不错,但一旦下调,对市场当然是利好,在这种形势下,债券投资肯定是拉长久期,另外就是维持一个相对激进的比例。但是对权益资产来说,这种下调表明了政策的放松,但也体现了经济的下滑,因此其实存在两种意味,就看市场怎么样来理解,可能正反两面的看法都有。”

  做固定收益

  在先扬后抑的债券市场环境中,固定收益类基金净值涨势喜人。分类型来看,封闭式债基表现最为出色,以7.01%的加权平均净值增长率领涨固定收益类产品,开放式债基中普通债券型、新股申购型和完全债券型基金的净值涨幅也均不低于3%,作为现金管理工具的货币市场基金也取得了1.02%的阶段收益。封闭式债基的突出表现一方面源自于杠杆的放大效应,另一方面也与其大比例持有企业债密不可分。 

  国泰基金的一个显著特点是业绩稳健。在市场下跌中产品大幅回撤,无疑会对基金持有人造成伤害。致力于为投资者实现利益最大化的国泰基金,显然对此有充分的认识。

  今年9月下旬时,债市创出罕见跌幅,针对此,作为一名债券基金经理,吴晨认为第一反应应该是拉长久期;而在产品方面,应先买利率产品,在利率产品和信用产品的利差扩大之后,再逐步换成金融债和高等级的信用产品,等待利差的逐步收窄;随后,再向中低等级的信用产品转换。

  采访中,吴晨深有感慨地表示,“其实在国外最大的收获不是学历,而是深入地体验到了不同的投资氛围,同时理论、实战等专业技能都有进步,但我自己觉得对我影响最大的还是心态,不仅是投资的心态,生活也是如此,对很多东西看得相对平和了。”

图表1:各类型固定收益类基金二季度净值表现
来源:国金证券研究所 

  在2016年底“债灾”发生时,国泰基金旗下多只债基并未发生大幅度回撤。比如,去年12月,吴晨管理的国泰双利A和国泰互利A不但没有下跌,反而分别上涨0.3%和0.29%;国泰金龙债A也仅微跌0.47%,保持了净值的平稳。

  谈起信用债,吴晨认为,眼下仍然有不错的投资机遇,这也是国泰信用互利分级债券基金选在这个时点发行的原因之一。他表示,首先,债市本身的形势不错。在经济下滑、通胀往下走和货币政策放松这几个前提下,债券市场的机会是最确定的;其次,信用债存在比较明显的信用利差收窄的空间。

  吴晨坦言,国内做基金经理面临较大的压力就是短期排名,但是未来国泰基金固定收益部的发展思路,是以做绝对收益的心态来管理固定收益产品。“对于产品而言,我们从设计到发行时机选择,乃至最后的运作管理过程中,首先摸清投资人需要什么样的产品,然后根据投资人的风险偏好提供相应的投资产品,而对基金经理的考量就看是否战胜了业绩比较基准。”吴晨表示,“其实固定收益产品投资者本身就是风险偏好较低的人群,他们承受不起过高的波动率。而国内一些固定收益基金则由于过分追求短期排名,投资组合的波动率高出了投资者可以承受的范围。目前正在发行的国泰信用互利分级基金就是希望在严格控制风险的前提下,努力为投资者获取更高的业绩回报。”

  截止2012年二季度末,固定收益类基金资产规模合计6491.85亿元,较一季度大比例提升37.65%,规模大幅增长主要来自于短期理财债券基金的火爆发行以及债券市场持续回暖背景下的资金流入。当前股票市场缺乏明显的赚钱效应,而债券市场牛市行情延续,固定收益类基金凭借其出色的业绩表现吸引避险资金涌入,债券型基金和货币市场基金二季度净申购比例几近20%,而同期股票型、混合型及QDII基金均遭遇小幅净赎回。

  吴晨表示,“我们希望产品净值相对稳定增长,所以控回撤是我们一直关注的重点。去年三季度末到四季度初,我们已经把久期降下来。等到比较明确的去杠杆的信号出来以后,进一步调低了整个产品的久期。这是最关键的一点,久期时刻要回到防御状态。”

  “第三季度这一波下跌之后,信用债的信用利差还处于历史高位,它必然要向均值回归。而且,随着整个市场风险偏好的转暖,投资者会开始加大杠杆,而信用债是首选。所以信用债存在比较多的投资机会。”吴晨说道。

  管理过不同类型产品之后,吴晨已经深谙各类产品的管理精髓所在。“管理货币基金流动性是需要着重考虑的,需要做好各类券种久期的判断做组合。专户相对而言久期黏性较大,而债券基金则主要依赖基金经理对大类资产的配置能力,类似保本基金的做法。”

图表2:各类型基金二季度申赎情况

  如今,银行理财产品向净值化转型,这对基金公司来说正意味着机会。针对从银行理财中溢出的客户,国泰基金也着手展开产品设计。

  吴晨对于信用债产品目前的利差观察,也体现出了他对于各种可能性的衡量。他指出,目前一些新发的债券,如“AA”评级的五年期品种,收益率大概发在7%左右。在二级市场上,一种情况是收益率不变,另一种情况是,如果信用利差再收窄50BP,按照4左右的久期来算的话,收益率将会上行2%左右,如果基准利率继续下行,还会有所带动,这样信用利差收窄的幅度可能会接近10%。如果利率产品和信用产品的收益率同步上行,即使上行30BP,也只会跌掉1%左右,这些信用产品仍有6%的收益。

  “债券基金关键看大类资产的配置是否正确。实际上,债券基金真正靠债券投资收益来获取高收益也只有2008年和今年,之前一般都是靠新股、可转债等权益类资产。”吴晨向记者介绍道,“是否配置权益类资产、权益类资产是零配置还是20%的配置,对债券基金的影响绝对是失之毫厘差之千里。与股票基金不同,60%的股票仓位或许还可以凭借行业选择和精选个股,赶超80%仓位的股票基金业绩。但对债券基金来说,权益类资产的配置足以令一个债券基金出现迥异的业绩表现。”

  图表3:债券型基金规模及产品数量变化

  “我们想在各个渠道回补一些定期开放式产品,作为部分银行理财的替代。虽然我们不能保证约定收益,但我们希望做到的是,因为客户承受了风险,获得的收益能比银行理财高一点。”吴晨说。

  “实际上,在目前这种情况下,收益率上行的概率很小,如果收益率进一步上行,那肯定是整个的放松预期完全落空,市场资金面非常紧张。到那时,任何一类资产都不会有很好的表现,但仍然是债券最安全,还是最优选择。”吴晨说道。

  信用债或是明年较为理想的

类型

  事实上,正在发行的国泰中国企业信用债尤其值得期待。该基金投资境内债和境外债,会根据两个市场风险进行动态调整。同时,投资上采用“自上而下”和“自下而上”相结合的方式,对每个标的进行严格筛选,在最大程度避开信用风险的前提下,全面实现收益升级。

  热爱债券投资

  低风险投资品种

净申购(亿份)

  境内方面,该基金以信用债为主、利率债为辅,中长久期精选信用资质较好的个券,短久期则精选产能过剩行业龙头。境外方面,该基金重点关注美元债,同时聚焦优质中国海外上市公司(香港为主).

  在和中国证券报(微博)记者的交谈中,吴晨一直担心话题会乏味,“毕竟债券投资说起来还是比较枯燥的。”他说道。

  谈到目前的投资环境,吴晨表示:“首先是外围经济面临极大的不确定性,欧债危机愈演愈烈,什么时候能够解决,还看不见一个比较明确的期限。国内经济增速是在一个逐步下滑过程中,四季度的GDP增速可能会回落到8.5到8.7的水平,CPI是一个缓步回落的过程,基本上四季度将会回落到5%以下,货币政策虽然短期来说全面放松的概率不是特别大,但是已经出现一些微调的迹象,包括央票利率下调,信贷略超预期这一系列的情况,所有这些因素都支持债券市场向好。”

申购比例(%)

  目前海外市场风生水起,国泰中国企业信用可以让投资者在享受普通债基收益的同时,获得QDII投资带来的增强收益。

  不过对于吴晨自己来说,他还是十分热爱债券投资的。他表示,公司债、企业债现在容量还比较小,随着直接融资的发展,这一块肯定会有大的发展。而市场容量越大,细分得越多,产品线的布局范围就会越来越广,对个人来说,接触和学习的机会也会越来越多。当然,个人的机遇也会增多。

  吴晨认为,对于整个债券市场来说,首先有所表现的是利率产品,然后可能是信用债,是从高等级的信用债向中低等级的信用债的一个演变,在这个过程中,可能信用产品的总收益会是最好的。因为首先票息会比较高,如果市场同步上行,它的总收益应该会好于利率产品。另外由于今年以来市场环境的影响,整个信用债的信用利差处于历史高位,如果说市场转暖的话,信用利差存在从高位大幅收敛的过程,总体来说,我们认为明年信用债的投资机会相对其他低风险品种来说是比较好的。”

  

  该基金由两位基金经理共同管理,负责境内债券投资的正是绝对收益部负责人吴晨,而境外债券投资由国际业务部负责人吴向军担纲。绝对收益部和国际业务部强强联合、优势互补,为这只产品打造了坚实的后盾。

  吴晨还透露了自己格外有兴趣的方面,即对衍生品工具的研究——可以通过哪些工具来锁定收益,赚取市场在相对无效时的绝对收益。“这有点对冲的概念在里面,我还是挺感兴趣的。这方面国外研究得相对多一些。”

  依据上述脉络,国泰基金在年末选择发行一只不能涉足二级市场权益投资,并将80%资产投资于信用债的国泰信用互利分级债券基金。

图片 3

  好时机、好策略、好债券、好团队均实现“二合一”,国泰中国企业信用或将是投资者进行全球化资产配置的便捷通道。

  谈起衍生品,吴晨向中国证券报记者表示,中国市场与海外市场还是有差异的,例如“老外”认为转债是由期权和债券两种价值构成,期权本身可以交易,是有价值的,但中国市场游戏规则却不太一样。“国内的情况是,股票市场相对较好时,会看平价溢价率,还有提前赎回、强制回售这些特定的条款;在市场不好时,就看底价溢价率。但国外是看隐含波动率,也就是估量它的期权价值。如果用国外的标准衡量,6、7月份我们的转债其实非常有价值,因为它的隐含波动率远低于其历史波动率,但我们现在还少有人根据波动率来进行投资。”吴晨说道。

  聊及新产品的设计,吴晨介绍道,“首先它是一个分级债基,目前的分级债基有三种形式,一个是封闭式的,就是说锁定一定期限,不能申购赎回,只能在二级市场进行交易;还有一种是分开结合,优先级可以定期申购赎回,但是不能上市交易,劣后级封闭,在二级市场交易;第三种就是现在国泰信用互利分级债基所采用的开放模式,可以日常进行申购赎回,同时也可以在二级市场进行买卖交易。这三种方式各有利弊,前两种方式最大的问题是存在折价率,投资者在二级市场看到的价格可能并不能反映这个基金本身的运作情况,二级市场价格净值偏差会比较大。但对于国泰信用互利分级债基而言,因为本身投资者既可以在二级市场进行买卖又可以申购赎回,存在一个套利机制,可以保证折溢价在一个合理的范围之内。”

债券型

  信用评级和利差变化兼顾

  入行将近十年的吴晨,其实年龄并不大,三十才刚出头。也许因为发行期事务繁忙,访谈中的吴晨略显疲惫。他不像有的基金经理那样格外健谈,但是对于记者提到的问题,吴晨却回答得坦诚而细致,也较为审慎。也许正如有的人所说,每一位债券基金经理的职业生涯和他的性格锤炼都已融为一体:理性、平稳、较小波动。

分享到:

275.36

  在复杂多变的市场环境中,要保持稳定的产品业绩增长绝非易事。近半年债市步入调整通道,更是加大了投资难度。

  在个人性格特征和兴趣爱好方面,吴晨自己言之甚少。“没什么性格,兴趣还算挺广吧,打球啊运动什么的都参与。”吴晨的回答带点散淡的意味。

欢迎发表评论  我要评论

19.63%

  依托强大的投研团队,国泰基金形成了清晰的投资逻辑,这成为其产品的有力保障。那么,该公司是如何筛选标的、优化资产配置的?

  据国泰基金市场部门的人士透露,吴晨私底下是一个很健谈和热爱生活的人,他的兴趣之一就是:周游世界。

货币型

  吴晨向《投资时报》记者道出了其中关键。首先公司会有内部评级,主要做两件事情,第一是风险防范,可投的资产包括3A、2A+、2A等;第二是选择信用利差,考察不同评级之间信用利差的变化。目前,2A+的信用利差相对较大一些,2A的信用利差窄一些,要从信用利差交易的角度来说,其实更多会选择2A+的品种。

  基金经理介绍:

615.60

  “我会把自上而下和自下而上研究相结合。先基于对整个宏观经济的判断,来决定整个组合的久期,再结合信用利差情况确定资产配置类型。在个券选择上,还需要自下而上地确定哪些券更有投资价值,同时根据组合的流动性要求及客户的风险偏好进行调整。”

  吴晨,硕士研究生,CFA,FRM,9年证券基金从业经历。2001年6月加入国泰基金管理有限公司,历任股票交易员、债券交易员、基金经理助理、投资经理,2010年4月起担任国泰金龙债券基金的基金经理。

19.60%

  他倾向选择价值低估或者信用资质有可能上行的品种。再有,产品流动性要求也是重要的衡量要素,如果流动性要求很高,就需要多买一些高评级资产,这样变息能力会相对强一些。如果是定开债,可能会买一些流动性一般、评级相对一般,但是信用资质可控的资产。最后,在行业选择上要注意相对分散。

分享到:

股票型

  谈到性格对投资风格的影响,吴晨这样评价自己:“我属于比较坚持自己想法的人,但是我时刻提醒自己,必须更多地考虑客户的想法,我觉得客户还是希望我相对谨慎一些。其实做投资,更多的是跟人性的一种斗争。”

欢迎发表评论  我要评论

-360.04

  对于今年债市的走向,吴晨认为,整个基调还是去杠杆、降低融资成本,并且宏观经济处于底部震荡,所以货币政策紧缩不可持续。另一方面,市场对去杠杆政策已经有相对充分的预期,监管层会根据经济状况决定流动性、去杠杆等政策的实施,所以债市大概率维持震荡。

-2.75%

  在投资机会方面,吴晨表示看好利率债和高等级信用债。从信用利差来看,目前中低等级信用债利差还是维持在历史相对低位,但是高等级信用债的利差已经回到了历史中位数以上的水平,具备一定投资价值。

其中:指数型

  最后,吴晨对普通投资者如何进行债券基金配置给出了看法。“随着年龄的增长、财富的增加,稳定类的资产肯定是越来越多,债券型产品,或者说理财型产品,永远都会占据一定的投资比例。”

-87.42

让更多人知道事件的真相,把本文分享给好友:

-2.19%

更多

积极投资股票型

-272.62

-3.00%

QDII

-24.91

-2.76%

混合型

-210.98

-3.19%

总计

295.04

1.17%

来源:国金证券研究所 

  趋势性行情难再现,不宜大比例加仓 

  从债券基金的持仓情况来看,尽管2季度利率产品及各等级信用债价格全面上涨,吸引股市避险资金涌入,但基金的债券仓位并未出现大幅提升,整体仓位反而小幅下降1.65%。结合当前市场环境来看,2季度债市行情延续,基金资产净值大比例提升并导致债基整体被动减仓,但从另一个侧面来看,也反映出管理人基于“当前信用利差水平对于收益的保护并不充分”的担忧情绪。

  二季报中基金经理报告显示,大部分基金经理对下阶段债券市场持相对乐观的态度,如中银信用的基金经理认为,“在经济尚未触底回升,通胀回落,政策适度放松,资金面宽裕的背景下,债券市场仍存在一定的配置价值”,但考虑目前债市的估值水平,同时又保留了几分谨慎,因为“经过上半年的连续上涨后,信用债的信用利差均处于历史相对低位,继续大幅下行的空间有限”。

  因此,在基金的大类资产配置方面,我们延寻《2012年下半年固定收益类基金投资策略报告》中的观点,考虑到经过上半年的慢牛行情后,债券收益率进一步下行空间相对有限,因此不建议继续大比例投资杠杆产品。不过,我们认为,尽管下阶段债市难有明显的趋势性行情,但结构性机会仍然存在,基金可从久期调整、组合结构的角度来把握投资机会。基金产品选择上,可优选善于把握震荡市场环境、把握结构性行情的产品,但需要注意的是,对于高杠杆的分级基金B端,经过上半年的飙升后面临阶段调整风险,且对择时能力要求较高,宜尽量规避。

  立足防御,逐步缩短组合久期

  就接下来债券市场环境来看,在通胀再度抬头和经济触底回升之前,债券市场仍然面临较好的投资环境,但不可否认的是,债券投资最好的时机已经过去,上半年信用债市场连续上涨的大牛市难以再现,一旦CPI底部拐点得以确认,债市将受到经济逐步企稳、政策松动放缓、股市资金分流等多方面因素的冲击。

  基于上述分析,我们认为,尽管债券市场仍然面临较好的基本面和政策环境,但对接下来的债券市场表现也不宜过度乐观,建议投资者通过缩短久期、提高信用等级等手段逐步降低风险。基金经理报告中也有多位管理人表达了和我们较为一致的看法,如南方多利基金表示,三季度将采取较为谨慎的策略,进一步降低信用债的久期;国投双债基金经理亦建议投资者逐步缩短利率组合久期,并维持信用组合的短久期。

  具体到目前债券基金重仓配置的信用债品种上,由于中高等级债券已经毫无估值优势可言,建议即刻缩短久期;而中低评级债还具有一定的下行空间,同时高票息收入也为其持有价值加码,可待收益率继续大幅下行后再择机所短久期。因此,如果忽略节奏上的细微区别,逐步缩短组合久期无疑是接下来进行债券投资的较佳选择。

  契合市场趋势,哑铃配置关注信用债和转债

  从券种配置角度来看,为分享债券市场上涨收益,2季度债券型基金整体降低了国债、央票、政策性金融债等利率产品的投资比重,同时增加了对中票、企业债、短融等风险资产的持仓比例,并加大了对转债的配置力度。整体来看,2季度债券基金的增持和减持券种与季度内的券种表现较为一致,契合市场趋势变化。

  图表4:二季度各券种配置比例变化(%)

来源:国金证券研究所 

  与基金实际操作比较一致的是,基金经理报告中绝大部分基金经理继续强调信用类债券的配置价值,不过相较于前期的资本利得收益,后市更多的是看重其绝对票息较高的持有价值。自2011年4季度以来债券市场经过一轮收益率的大幅下行,目前收益率已处于历史较低区域,后市继续大幅下行的动力和空间都相对不足,票息收入或成为债市主要收入来源。与此同时,“稳增长”政策基调下转债市场整体重心上升带来的投资机会也被多数基金经理提及。

  下面,我们从个体的角度出发考察基金在券种配置方面能否较好把握市场脉搏,对于内部结构的调整是否顺应市场发展方向。选取公布基金二季报的150只债券型产品作为统计样本,结果显示,基金持有企业债的比例高低与基金二季度以来的净值表现呈现较好的正相关性,在一定程度上体现了管理人对资产配置的前瞻性把握及对相关投资机会的准确拿捏。

  细分信用债内部配置结构,我们发现,债券基金整体呈现出从高等级逐步向中低等级倾斜的特征,二季报统计数据显示,基金前5大重仓债券中AA+、AA、AA-等中低等级信用债持仓情况在原有水平上又有进一步提升,而AAA 、A-1等高评级、优资质的信用类债券配比则相应减少,较好地体现了基金经理在当前债券市场上有压力、下有支撑背景下对高票息债券的偏好。

  图表6:债券基金二季度以来净值增长与企业债持仓相关性分析

来源:国金证券研究所 

  图表5:各券种二季度收益率变动(bp)

  

  结合当前市场环境来看,三季度在基本面和政策继续利好债券市场的大宏观环境中,鉴于中低评级及城投债(AA及以下的城投)绝对收益率和相对利差都还处在历史相对高位,未来随着资金面逐步趋好,仍具有一定的回落空间。

图表7:基金二季度信用债配置结构
来源:国金证券研究所 

  下图表中我们统计了二季度以来净值增长率达到5%及以上水平的基金,前5大重仓债券配置上普遍具有中低评级持债的特点,多数产品的持有比例都超过10%。

图表8:高中低评级品种与金融债利差分析
来源:国金证券研究所 

  在接下来的基金选择上,投资者可从包括城投债在内的中低等级信用债角度精选相应持券结构的基金产品。在具体产品上,可参考基金二季报披露的重仓债券情况、最新信用债等级评定,并结合公司固定收益团队实力、基金投资管理能力等因素,包括天治双盈、招商收益、中银信用、易方达稳健收益、鹏华增利、华安债券等基金可进行关注。

图表9:基金前5大重仓债券普遍偏好中低评级信用债
来源:国金证券研究所 

图表10:债券基金前5大重仓券内中低评级品种占基金净值比例

基金简称

中低级占比(%)

基金简称

中低级占比(%)

基金简称

中低级占比(%)

基金简称

中低级占比(%)

泰信强债A

69.12

浦银收益A

35.88

长城积债A

27.17

国联安增利A

20.94

大摩强收益

66.95

景顺收益A

34.66

汇丰增利A

26.55

中欧稳A

20.73

景顺优信A

55.6

回报A

33.56

国富债券A

25.21

博时天颐A

20.53

海富稳固

47.45

长信利丰债券

33.54

丰泽A

25.2

农银增利A

20.19

天治收益

45.77

利鑫A

33.2

丰利A

24.42

鹏华增利A

17.62

信诚债券A

45.73

华安强债A

32.18

申万稳益宝

23.75

东吴优信A

17.38

澳银价值A

45.49

金元丰利

31.6

普天债券A

23.31

银华信用

17.03

双盈A

45.23

鹏华丰盛

31.51

海富债券C

22.15

华宝强债A

16.54

中海强债A

43.89

兴全磐稳

28.98

招商产业债

22

华安债券

16.28

国联安信心A

40.63

鹏华丰润

28.29

天治双盈

21.91

农银强债A

16.26

添富信用A

39.41

融通添利

27.9

招商收益

21.74

国联安增益

16.16

增利A

39.25

银河收益

27.68

中银信用

21.53

华商稳健A

16.1

银信添利B

38.23

建信信用

27.6

易方达稳健收益A

21.22

长信可转债A

15.86

信用A

38.15

中欧鼎利

27.3

双债A

20.96

融通债券A/B

15.53

来源:国金证券研究所 

  此外,在经历了利率债—高评级信用债—低评级信用债的结构性行情轮动后,可转债有望在接下来的债券市场表现中粉墨登场。从有数据验证的转债周期来看,此次转债从债性到股性的轮回也将延寻08年“信用债—转债—权益”路径。

  从系统性风险角度来看,尽管经过上半年的低价抬升和估值修复以后,当前转债的估值水平较前期已有明显提升,但与07、09、10年相比还是有较大差距的,仍有继续上升空间,而且在股市相对吸引力上升过程中,基于与正股的联动性转债也将跟随正股温和回升,未来估值溢价将进一步修复,相关基金产品可侧重关注。

  货币基金回归本质,活期存款升级替代产品

  2012年2季度,央行通过逆回购、降准等操作为市场注入流动性,宽松的资金面推动市场利率下行,各期限银行间质押式回购利率纷纷向下,货币基金收益也随之回落。后续随着协议存款的陆续到期,货币基金将面临再投资压力,而流动性宽松背景下资金成本的下降必然会导致其收益率的下滑。而且,从货币基金自身特点来看,与其高流动性和安全性相对应,货币基金高收益也会逐步向合理水平回归。

  作为流动性较强的现金管理工具,货币市场基金低风险低收益的定位,更多的是为投资者提供短期闲置资金的投资渠道,而不是过分追求短期高收益。相较近期异军突起的短期理财债基而言,货币基金更加注重满足流动性需求,对于手中暂时有闲置资金的投资者而言,可以作为活期存款的升级替代品种。

  具体品种选择方面,结合当前的市场环境,综合考虑收益性、流动性、安全性等多方面因素,建议投资者选择历史业绩居前且稳定性较好、资产规模较大的、组合久期调整灵活的基金品种,具体来看,博时现金、华夏现金、南方增利、广发货币、招商增值等产品可重点关注。

图表11:转债轮回路径:信用—转债—权益
来源:国金证券研究所  ,聚源数据库

图表12:重点关注货币市场基金各指标比较

名称

资产规模(亿)

基金业绩

组合平均剩

  余期限(天)

银行存款及清算备付金占比

偏离度

最近七日

  年化收益

今年以来

  万份收益

节假日万份收益(2012.7.30)

最大值

最小值

绝对值的

  平均值

博时现金

299.03

3.56%

267.46

1.84

106

62.98%

0.48%

0.33%

0.4%

华夏现金

305.70

3.48%

261.90

2.05

130

56.06%

0.36%

0.24%

0.29%

南方增利

384.36

3.55%

258.44

1.91

170

56.12%

0.4229%

0.2550%

0.3405%

广发货币

331.56

3.64%

258.69

1.95

165

66.07%

0.2654%

0.1175%

0.1762%

招商增值

231.55

3.61%

257.39

1.73

121

65.91%

0.2679%

0.1422%

0.2029%

注:1、基金业绩截止2012年7月24日;2、分级基金只考虑A级份额的业绩;3、资产规模、组合平均剩余期限、银行存款及清算备付金占比、偏离度数据截止二季度末。

来源:国金证券研究所   ,天相数据库

欢迎发表评论

分享到:

;);););););)

> 相关专题:

  • 国金证券基金研究中心专栏

新浪声明:新浪网登载此文出于传递更多信息之目的,并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。

留下评论

网站地图xml地图